【中银宏观：9月通胀点评】等待稳增长的政策组合拳产生影响

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9月通胀同比增速低于市场预期，主要原因还是内需疲弱；CPI同比增速较8月回落，食品是主要支撑项，服务价格和能源价格表现疲弱，关注核心CPI同比增速偏弱的情况；PPI同比增速继续走低，在生产资料价格影响下，PPI环比连续四个月负增长；9月下旬以来，以货币政策和财政政策为代表的稳增长组合拳加大出台力度，等待稳增长的政策对内需产生积极影响。

• 9月CPI环比持平，同比增长0.4%，核心CPI同比增长0.1%，服务价格同比增长0.2%，消费品价格同比上升0.5%。从分项看，9月同比增速较高的是其他用品和服务（3.5%）、食品烟酒（2.3%）、衣着（1.3%）、医疗保健（1.2%）和教育文化娱乐（0.6%），同比负增长的是交通通信和居住。

• 从同比看，食品价格上涨3.3%，涨幅比上月扩大0.5个百分点，影响CPI同比上涨约0.61个百分点，非食品价格由上月上涨0.2%转为下降0.2%，影响CPI同比下降约0.19个百分点。

• 9月通胀同比增速偏弱，内需疲弱仍是主要原因。9月CPI环比持平，其中食品价格影响CPI环比上涨约0.16个百分点，非食品价格影响CPI环比下降约0.18个百分点。9月CPI分项中向上拉动的项目主要是食品，其中鲜菜和鲜果价格仍受此前局地高温多雨天气影响，短期内保持偏高水平尚未回落，猪肉价格同比增速较8月小幅上升0.1个百分点，但环比增速较8月出现明显回落；从分项看，对9月CPI增速走弱拖累较大的分类包括服务价格和燃料价格，交通工具、通信工具、家用器具等耐用消费品价格环比虽然仍在下降区间，但降幅较8月有不同程度的收窄。往后看，我们建议关注三点，一是四季度CPI同比仍将受低基数影响保持整体上行趋势，但上行幅度的不确定性较大，二是国庆节假期前后，政治局会议、国新办会议、财政部会议均就稳增长出台了力度较大的宏观政策，对2024年四季度到2025年稳增长和扩内需的影响有待观察，三是9月政治局会议中提及“要抓好食品和水电气热等重要物资的保供稳价”，结合当前通胀处于较低水平和今年上半年广东地区电价改革和部分高铁线路价格调整来看，不排除部分行业可能开启价格调整。

• 9月PPI环比下降0.6%，同比下降2.8%，PPIRM同比下降2.2%。

• 9月份，受国际大宗商品价格波动及国内市场有效需求不足等因素影响，PPI环比降幅收窄，同比降幅扩大。从同比看，调查的40个工业行业大类中，黑色金属冶炼和压延加工业、石油和天然气开采业、石油煤炭及其他燃料加工业、非金属矿物制品业、农副食品加工业、化学原料和化学制品制造业、电气机械和器材制造业、煤炭开采和洗选业，8个行业合计影响PPI同比下降约2.04个百分点，超过总降幅的七成，对PPI的下拉作用比上月扩大0.74个百分点。

• 生产端暂时未见显著好转。9月PPI环比下降0.6%，受生产资料价格拖累，连续四个月环比下降，8月和9月环比下降幅度较6月和7月有所放大，其中既有内需疲弱的影响，也有全球大宗商品价格波动较大的影响。但从近期看，9月制造业PMI生产指数大幅回升至荣枯线上方，加之9月下旬以来出台了以货币政策和财政政策为主的稳增长组合拳，预计年内工业品价格走势有望企稳。

风险提示：全球通胀回落偏慢；欧美经济回落速度偏快；国际局势复杂化。

CPI

9月CPI同比增速低于市场预期。9月CPI环比持平，增速较8月下降0.4个百分点。从分项看，9月环比上涨的仅有衣着（0.8%）和食品烟酒（0.5%），环比下降的有交通通信（-1.3%）、教育文化娱乐（-0.3%）和居住（-0.1%）；9月分项中较8月环比增速上升的有衣着、生活用品和服务、其他用品及服务，环比增速下降的是食品烟酒、交通通信和教育文化娱乐。9月CPI同比增长0.4%，较8月下降0.2个百分点，核心CPI同比增长0.1%，较8月下降0.2个百分点，服务价格同比增长0.2%，较8月下降0.3个百分点，消费品价格同比上升0.5%，较8月下降0.2个百分点。从分项看，9月同比增速较高的是其他用品和服务（3.5%）、食品烟酒（2.3%）、衣着（1.3%）、医疗保健（1.2%）和教育文化娱乐（0.6%），同比负增长的是交通通信和居住，同比增速较8月上升的仅有食品烟酒和其他用品及服务，较8月下降较多的是交通通信和教育文化娱乐。9月份，消费市场运行总体平稳，价格基本稳定，据测算，在9月份0.4%的CPI同比变动中，翘尾影响约为-0.5个百分点，上月为-0.3个百分点；今年价格变动的新影响约为0.9个百分点，与上月相同。

食品价格对9月CPI环比同比均产生正向拉动。食品中，开学季叠加中秋节日因素等影响，鲜菜、鸡蛋、鲜果和猪肉价格合计影响CPI环比上涨约0.17个百分点；休渔期结束供应有所增加，水产品价格环比下降。从环比看，9月食品价格上涨0.8%，涨幅比上月回落2.6个百分点，影响CPI环比上涨约0.16个百分点；从同比看，食品价格上涨3.3%，涨幅比上月扩大0.5个百分点，影响CPI同比上涨约0.61个百分点。9月鲜菜、猪肉和鲜果价格同比涨幅有所扩大，牛肉、羊肉、鸡蛋、鸡和奶类价格同比降幅略有扩大。

非食品中能源和服务价格表现都偏弱。从环比看，9月非食品价格下降0.2%，降幅比上月收窄0.1个百分点，影响CPI环比下降约0.18个百分点；从同比看，非食品价格由上月上涨0.2%转为下降0.2%，影响CPI同比下降约0.19个百分点。暑期结束出行减少，飞机票、宾馆住宿和旅游价格环比出现较明显下降；受国际油价波动影响，国内汽油价格环比下降，同比降幅比上月扩大；扣除能源的工业消费品价格同比下降0.2%，降幅与上月相同，其中新能源小汽车和燃油小汽车价格分别下降6.9%和6.1%，同比降幅均有收窄。

9月同比增速表现偏弱，内需疲弱仍是主要原因。9月CPI环比持平，其中食品价格影响CPI环比上涨约0.16个百分点，非食品价格影响CPI环比下降约0.18个百分点。9月CPI分项中向上拉动的项目主要是食品，其中鲜菜和鲜果价格仍受此前局地高温多雨天气影响，短期内保持偏高水平尚未回落，猪肉价格同比增速较8月小幅上升0.1个百分点，但环比增速较8月出现明显回落；从分项看，对9月CPI增速走弱拖累较大的分类包括服务价格和燃料价格，交通工具、通信工具、家用器具等耐用消费品价格环比虽然仍在下降区间，但降幅较8月有不同程度的收窄。往后看，我们建议关注三点，一是四季度CPI同比仍将受低基数影响保持整体上行趋势，但上行幅度的不确定性较大，二是国庆节假期前后，政治局会议、国新办会议、财政部会议均就稳增长出台了力度较大的宏观政策，对2024年四季度到2025年稳增长和扩内需的影响有待观察，三是9月政治局会议中提及“要抓好食品和水电气热等重要物资的保供稳价”，结合当前通胀处于较低水平和今年上半年广东地区电价改革和部分高铁线路价格调整来看，不排除部分行业可能开启价格调整。

PPI

PPI环比连续四个月负增长。9月PPI环比下降0.6%，其中生产资料环比下降0.8%，生活资料环比下降0.1%。9月PPI同比下降2.8%，较8月下降1.0个百分点，其中生产资料同比下降3.3%，较8月下降1.3个百分点，生活资料同比下降1.3%，较8月下降0.2个百分点。PPIRM同比下降2.2%，较8月下降1.4个百分点，从构成来看，9月同比增速仍以下降为主，同比增速下降较多的是黑色金属（-6.8%），建筑材料类（-4.2%），燃料动力（-4.1%），农副产品类（-3.8%）和化工原料（-3.3%），同比增速上升的是有色金属（7.4%）；同比增速较8月下降的品类较多，包括燃料动力、黑色金属、化工原料、有色金属和农副产品等，增速较8月上升的仅有建筑材料等。据测算，在9月份-2.8%的PPI同比变动中，翘尾影响约为-0.5个百分点，上月为-0.1个百分点；今年价格变动的新影响约为-2.3个百分点，上月为-1.7个百分点。

生产资料环比回落幅度加大是拖累PPI同比增速下行的主要原因。9月生产资料价格中，采掘业环比下降1.6%，原材料业环比下降1.2%，加工业环比下降0.6%。9月份，受国际大宗商品价格波动及国内市场有效需求不足等因素影响，PPI环比降幅收窄，同比降幅扩大。从环比看，国际油价下行带动国内石油和天然气开采业价格环比下降；国际有色金属价格先降后涨，影响国内有色金属冶炼和压延加工业价格环比下降，但降幅比上月收窄；房地产市场仍处调整期，叠加部分地区遭遇强风雨天气，建材需求整体偏弱，非金属矿物制品业价格环比下降；受政策提振预期影响，9月下半月钢材需求显示恢复迹象，但全月来看黑色金属冶炼和压延加工业价格环比下降，降幅收窄。从同比看，调查的40个工业行业大类中，黑色金属冶炼和压延加工业、石油和天然气开采业、石油煤炭及其他燃料加工业、非金属矿物制品业、农副食品加工业、化学原料和化学制品制造业、电气机械和器材制造业、煤炭开采和洗选业，8个行业合计影响PPI同比下降约2.04个百分点，超过总降幅的七成，对PPI的下拉作用比上月扩大0.74个百分点。

生产端暂时未见显著好转。9月PPI环比下降0.6%，受生产资料价格拖累，连续四个月环比下降，8月和9月环比下降幅度较6月和7月有所放大，其中既有内需疲弱的影响，也有全球大宗商品价格波动较大的影响。但从近期看，9月制造业PMI生产指数大幅回升至荣枯线上方，加之9月下旬以来出台了以货币政策和财政政策为主的稳增长组合拳，预计年内工业品价格走势有望企稳。

风险提示：全球通胀回落偏慢；欧美经济回落速度偏快；国际局势复杂化。

（转自：朱启兵宏观研究）